如何評估企業財務狀況&還款能力
如何評估企業的財務狀況，以及未來是否有能力來償還債務
對於投資債券來說，理論上最大的風險是信用風險，也就是債券發行人是否有能力償還債務。而償還債務指的就是拿得出錢給那些債券的持有人，你或許會覺得這句話根本是句廢話，但這句話是有深層的含義，因為錢有很多種方式可以獲得，像是從自己口袋中拿出來，跟銀行借款，借新還舊，變賣資產等方式。不論是哪種方式，最終投資人所要探究的就是債券發行人的償債能力有多強；而我們該如行去評估這部分，就是接下來我們所要探討的重點。
這幾年新興市場裡，高收益債發行的成長速度高漲，其中最大的發行國家就是中國，而最主要的發行人是中國的地產開發商。為什麼這些開發商需要發行這麽多海外債券，主要是因為房地產本身是個資本密集的產業，而過去中國這些開發商透過高槓桿的方式來快速的增長。當經濟處在快速成長且資金寬鬆的環境下，這樣高槓桿的經營模式是可以存活下來，不過一旦經濟放緩加上資金緊縮，這些過往藉由高槓桿存活的開發商，就可能因資金斷鏈而倒閉。
因此，接下來就以中國的地產開發商作為例子，來說明要如何初步的檢驗和評估公司未來的償債能力。2017年是中國高收益債最榮景的時刻，那個時候只要有出來發行的美元債，市場上幾乎是通殺，可稱得上檔檔募集成功。不過在2018年的時候，這樣的情況就突然急轉直下，在中國政府打房政策和資金緊縮下，泛海控股即將到期的債券傳出可能會出現違約，消息一出債券價格跳水，從快100跌至80左右。此外，信評公司也不忘落井下石，將其信評從B-下調至CCC。公司趕緊對外招開電話會議，說明還款計畫，以取得債權人的信任；不過事隔兩年，今年又再度傳出泛海陷入流動性危機。
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2019 |
2018 |
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營業總收入 |
12,501,927,482 |
12,404,075,875 |
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營業總成本 |
13,100,079,340 |
12,097,531,110 |
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其他收益 |
44,251,980 |
27,494,143 |
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投资收益 |
4,504,633,928 |
1,026,005,347 |
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公允價值變動收益 |
286,523,060 |
288,834,451 |
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信用價值損失 |
-246,946,716 |
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資產價值損失 |
-1,529,264,270 |
-1,680,855,729 |
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資產處置收益 |
-2,436,460 |
240,345,949 |
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營業利潤 |
2,458,609,663 |
208,368,926 |
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營業外收入 |
12,727,685 |
1,263,521,172 |
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營業外支出 |
65,889,348 |
125,414,715 |
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營業利潤 |
2,405,448,000 |
1,346,475,382 |
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所得稅 |
978,951,552 |
313,377,747 |
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淨利率 |
1,426,496,448 |
1,033,097,635 |
在泛海集團的損益表中，我們可發現每近兩年的總營業費用大約120~130億人民幣，通常一間公司都需要保留大概6個月的營運資金在手上，也就是約65億人民幣左右。接者我們看到的是，泛海集團的總營收大概就是其營業的總成本，也就是說正經的本業營運沒賺什麼錢。那他靠甚麼獲利呢？我們可以發覺他的投資意外地突出，因此，近兩年稅後還可以賺十幾億人民幣。但一間企業如果是這樣的運作方式，其實是挺危險的，因為它畢竟不是一間投資公司。
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貨幣資金 |
18,374,143,327 |
21,640,396,011 |
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结算备付金 |
2,339,489,645 |
2,118,671,616 |
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融出資金 |
6,744,644,959 |
5,373,268,365 |
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交易性金融資產 |
40,620,831,103 |
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以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債 |
15,687,436,094 |
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衍生金融資產 |
430,879,339 |
385,741,155 |
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應收票據 |
1,573,960 |
2,250,000 |
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應收帳款 |
878,679,795 |
1,281,194,765 |
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預付款項 |
245,167,002 |
337,009,569 |
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應收保費 |
812,309,190 |
450,437,009 |
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應收分保帳款 |
103,134,056 |
74,907,988 |
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應收分保合同準備金 |
166,595,786 |
158,570,308 |
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其他應收款 |
2,312,359,881 |
1,562,344,183 |
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買入返售金融資產 |
2,553,306,510 |
5,033,210,879 |
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存貨 |
60,657,340,864 |
92,642,807,807 |
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存出保證金 |
349,093,472 |
194,955,295 |
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一年內到期非流動資產 |
16,487,684 |
248,884,738 |
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其他流動資產 |
594,137,162 |
3,563,409,343 |
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流動資產合計 |
137,200,173,735 |
150,755,495,126 |
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非流動資產合計 |
40,672,098,737 |
61,341,173,109 |
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資產總計 |
177,872,272,472 |
212,096,668,235 |
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短期借款 |
16,666,560,484 |
14,436,345,085 |
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拆入資金 |
5,256,582,409 |
7,342,756,803 |
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應付帳款 |
5,345,540,375 |
7,912,194,652 |
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預收款項 |
1,673,359,614 |
7,410,399,008 |
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賣出回購金融資產款 |
8,016,295,140 |
6,285,718,462 |
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其他應付款 |
16,918,909,298 |
14,030,357,403 |
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保險合同準備金 |
3,188,967,941 |
2,576,973,222 |
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代理買賣證券款 |
9,396,768,580 |
7,124,297,814 |
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一年內到期的非流動負債 |
26,173,815,146 |
33,997,030,225 |
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其他流動負債 |
2,360,429,929 |
1,073,784,344 |
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流動負債合計 |
102,121,017,435 |
111,516,610,565 |
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長期借貸 |
21,144,598,643 |
39,304,144,355 |
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應付債券 |
18,268,434,591 |
29,275,146,460 |
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非流動負債合計 |
42,644,266,167 |
72,150,057,525 |
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負債合計 |
144,765,283,602 |
183,666,668,090 |
緊接著我們來關心一下泛海控股的資產負債表，可以發現近兩年的流動性資產佔總資超過70%，而流動負債則佔總資產約60%~70%，表面看來似乎相吻合，但實際上卻是有許多問題藏於其中。首先，一間企業若是主要的負債都集中在流動負債，表示它的財務壓力很大，市場要是突然發生問題，導致流動性緊縮的話，這間企業很有可能就因資金斷鏈而倒閉。再者，雖然表面上看起來流動資產和流動負債可相互抵銷，但在流動資產中，交易性金融資產和存貨是佔相當大的比重，兩者佔流動資產超過70%的比重。試想想，交易性金融資產是會隨著市場價格波動，也就是說雖然有機會賺錢，但同樣的也是有損失的機會。因此，在評估的時候，需要打個折扣，至於要打幾折，這就真的是看個人判斷，如果要保守一點的話，通常就是打個六折～七折。存貨的部分，泛海的存貨就是房產，雖然說房子較為保值，但是當急需流動性時，這是很難立即變現的，所以保守估計打個七折也不為過。透過這樣的保守計算方式，最後得出的結果就是流動性資產和流動性負債之間是有差距的。相同的方法，也適用於非流動性資產，這都是基於保守原則來做的評估。
在前面有提到，一間企業通常手頭會留大約半年的營運資金，對泛海來說大概就是65億人民幣，所以若將這65億從其貨幣資金中扣除，它的貨幣資金就剩約120億，相較其短期借款166億，他的貨幣資金是不足以應付。因此，從這裡我們就可以發覺，在閱讀企業的資產負債表時，表面上看來都沒什麼問題，但若深入去研究就會發覺裡面有許多貓膩。所以對於投資人來說，在研判一間企業的財務狀況時，最基本就是要做到抓大放小，先從大金額的項目看起。該保守估計的就不要隨意放過，然後就是要再去看這項會計科目的細部解釋，從中找尋一些蛛絲馬跡。
在初步的觀察泛海控股的損益表和資產負債表後，不難得知為何他們財務會頻繁的出現困境。這間企業過多的財務操作，讓自己變成以短支長，而且主要的獲利來源都建立在投資上，這讓本身的現金流更加的不穩定。這樣的營運模式和財務操作，在總體環境穩定，市場資金和流動性充足的情況下，是會讓企業迅速擴張和成長沒錯。不過一旦總體環境變差，市場資金緊縮時，企業也勢必面對強大的資金壓力。
投資是需要花時間去了解和分析每一個數字背後所代表的意義，很難像偶像劇裡面的金融明星般，隨手滑個iPad就可以決定投資，然後就能賺得滿坑滿谷。在透過保守的評估債券發行人的財務狀況和經營情況後，投資人就比較可以預估未來債務人是否有能力還款。